Облигации США, Европы
и развивающихся стран
Click „Block Editor” to enter the edit mode. Use layers, shapes and customize adaptability. Everything is in your hands.
create your own block from scratch
Дисклеймер: Аналитический отчет составлен в соответствии с Методикой оценки ценных бумаг Тинькофф Банка. Обзор содержит информацию о ценных бумагах, которые предназначены только для квалифицированных инвесторов в соответствии со ст. 51.2 Федерального закона №39-ФЗ «О рынке ценных бумаг». Обзор актуален на 17.05.21.
Что было в первом квартале 2021-го?
Американские облигации рухнули. На их стоимость стали давить позитивные экономические перспективы и опасения относительно роста инфляции. Для казначейских бумаг США квартал стал худшим с конца 2016 года. Доходности достигли докризисного уровня (начала 2020 года).
У 10-летних выпусков она впервые за три месяца выросла более чем на 80 базисных пунктов (0,8%) и к концу марта уже достигла 1,74%. У 30-летних выпусков доходность добралась до 2,41%. Падали в цене и государственные бумаги европейских стран.
Рост доходности казначейских облигаций повлек за собой коррекцию и в корпоративном сегменте. Больше всего пострадали качественные долгосрочные бумаги. Ведь они наиболее чувствительны к изменениям ключевой ставки.
Когда центробанк повышает ключевую ставку, стоимость уже выпущенных облигаций падает. Если упростить, то это происходит так. Купон (процентный доход) по вновь выпускаемым облигациям увеличивается, а чтобы прошлые выпуски могли конкурировать и дать инвесторам такой же доход, их цена снижается.
По этой причине корпоративный сегмент качественных долгосрочных облигаций был в лидерах в прошлом году, когда ставки по всему миру снижались. А теперь на рынке стали все чаще говорить о том, что повышение ставок не так далеко, как ожидалось ранее. Поэтому они стали дешеветь.

Высокодоходные облигации тоже испытали давление, но за счет высокого купона и более коротких сроков завершили первый квартал в большинстве своем позитивно: стоимость выросла, а доходность упала.
Тем не менее уже в апреле доходности казначейских бумаг США стали расти медленнее, а затем вовсе начали понемногу снижаться. И это несмотря на новые позитивные экономические данные.
Американский рынок труда продолжил демонстрировать улучшения. Уровень безработицы снизился до 6%, а число новых заявок на пособие по безработице осталось на минимуме с начала пандемии. При этом важно отметить, что уровень безработицы по-прежнему далек от докризисного уровня 3,5%.
Индексы деловой активности PMI в производственном секторе и в сфере услуг также демонстрируют новые максимумы.
Все это говорит о масштабных улучшениях в экономике США, которых удалось достичь за счет снятия большинства ограничений, активной вакцинации и очередного раунда государственных стимулов.
А вот Европа справляется хуже. В первом квартале европейский бизнес столкнулся с трудностями из-за новых жестких ограничений. Вакцинация также проходит медленнее, чем в США, из-за перебоя в поставках вакцин, в том числе из-за отказа от вакцины AstraZeneca, которая у некоторых европейцев вызвала тромбоз. Медленное восстановление Европы особенно хорошо видно по данным PMI в сфере услуг.
Индекс едва достигает нейтрального уровня 50. Это говорит о том, что участники европейской сферы услуг сейчас в растерянности: они не ждут ни падения, ни роста экономики. При этом показатели производственного сектора остаются устойчивыми. Производственный PMI находится на самом высоком уровне за 24 года с рекордным ростом производства, новых заказов и экспортной активности, что позволяет углядеть умеренный рост экономики еврозоны по итогам года на уровне 4%.

Несмотря на то, что в настоящий момент основная часть вселенной инструментов с фиксированной доходностью в евро приносит околонулевой или отрицательный доход, на рынке по-прежнему можно найти бумаги с положительной доходностью при умеренном кредитном качестве.
Выбор аналитиков Тинькофф среди облигаций, номинированных в евро
А что ФРС?
Американский центробанк пока предпочитает не обращать внимания на ускорение инфляции в США и рост доходности казначейских облигаций. На последнем заседании он заявил, что собирается держать околонулевую ключевую ставку до тех пор, пока экономика США не достигнет максимальной занятости, а средняя инфляция не составит 2%.
При этом регулятор подчеркнул, что позволит инфляции расти выше целевого уровня 2% в течение некоторого времени, чтобы компенсировать прошлый дефицит (инфляция долгое время была ниже целевого уровня).
Кроме того, регулятор подтвердил, что продолжит выкупать облигации на $120 млрд в месяц до тех пор, пока не будет достигнут существенный прогресс в достижении поставленных целей.

Что касается прогнозов, то ФРС не ожидает значительного скачка цен по итогам года. Регулятор считает, что инфляция незначительно превысит целевой показатель и вырастет до 2,4%, а безработица снизится до 4,5%.
Мнение аналитиков Тинькофф
Несмотря на то, что доходности казначейских облигаций США уже значительно выросли с начала года, мы думаем, что рост продолжится, просто будет более плавным. Этот тренд должны поддержать улучшения в экономических данных и ожидаемое сокращение покупок ФРС облигаций с рынка.
В следующие несколько месяцев мы прогнозируем резкий рост инфляции в США. Во-первых, будет работать эффект низкой базы — даже сейчас она довольно низкая в США, и увеличение даже на десятые процента будет для нее значительным. Во-вторых, потребительская активность будет расти по мере восстановления экономики.

Что касается ФРС, то регулятор, вероятно, начнет сокращать покупки облигаций с рынка в начале 2022 года, а повышать ставку — уже в 2023-м.
Облигации с высоким кредитным рейтингом (Investment Grade)
В минувшем году именно этот сегмент лидировал по темпам роста стоимости. А доходность этих облигаций, напротив, резко снижалась и в итоге даже обновила исторические минимумы. Причины кроются в действиях регуляторов. Они резко снижали процентные ставки до практически нулевых или отрицательных значений и параллельно выкупали облигации с рынка.

Но как писали выше, в этом году ситуация изменилась в обратную сторону.

Сейчас мы нейтрально оцениваем сегмент облигаций с высоким кредитным рейтингом. Поскольку ожидаем дальнейшего роста доходности казначейских облигаций США, а это повлечет за собой переоценку и качественных корпоративных бондов.
Но отметим, что облигации высокого кредитного качества могут быть отличным инструментом для диверсификации. Ведь они имеют обратную корреляцию с рисковыми активами, такими как акции (цена этих облигаций растет, когда стоимость акций падает, и наоборот). Поэтому такие бонды могут обеспечить стабильность инвестпортфеля в периоды высокой волатильности фондового рынка.
Источник: J.P. Morgan Asset Management: Guide to the Markets (данные на 31.03.2021)
Выбор аналитиков Тинькофф среди облигаций с инвест. рейтингом
Высокодоходные облигации
(High Yield)
В данном сегменте мы отдаем предпочтение облигациям с:
  • кредитным рейтингом от B до BB (спекулятивный);
  • высоким купоном;
  • небольшими сроками до погашения.
При выборе этих облигаций на развивающихся рынках (EM) стоит выбирать компании, у которых есть валютная выручка. Это поможет нивелировать валютный риск в случае падения курса местной валюты.
Стоит отметить, что именно в сегменте высокодоходных облигаций развивающихся стран кредитные спреды (разница в доходности этих облигаций и казначейских бумаг США с аналогичными сроками погашения) не на своих исторических минимумах. Например, спред облигаций с инвестиционным рейтингом уже давно ниже показателей до пандемии. Поэтому именно они сейчас единственные на долговом рынке, которые выглядят не переоцененными с точки зрения долгосрочных средних значений.
Государственные облигации развивающихся стран
Экономики развивающихся стран, как и развитых, активно восстанавливались в начале этого года. Несомненным лидером стал Китай, который на конец первого квартала показал рост ВВП на 18,3% год к году и смог перейти к сворачиванию стимулов.

В то же время не все развивающиеся страны успешно справляются с пандемией. Индия по-прежнему остается самой горячей точкой по числу новых заражений в мире — более 350 тысяч за сутки. Против нее играют медленные темпы вакцинации при населении 1,4 млрд человек. При этом государство пока не вводит карантин, как это было во втором квартале 2020 года. Но риски возобновления ограничительных мер сохраняются, и они, конечно же, замедлят рост экономики Индии, который пока прогнозируется на уровне 10,2%.

Давайте посмотрим на другие развивающиеся страны.
Турецкая лира остается одним из аутсайдеров среди валют развивающихся стран. Напомним, что в прошлом году валовые валютные резервы Турции рухнули, и это падение в сочетании со значительным оттоком капитала может привести к валютному кризису. Повышение ключевой ставки также не дало нужного эффекта, хотя в некоторой степени и стабилизировало ситуацию в стране. Кроме того, прежнего главу центробанка, который проводил довольно разумную политику, уволили, а позиция нового руководителя по этому вопросу пока не вполне ясна. Президент Турции пытается склонить центробанк к смягчению монетарной политики, что лишь усугубит ситуацию в стране. Инфляция по итогам марта ускорилась до 16,2% год к году.
Турция (негативный прогноз)
Слабые макроэкономические условия в стране и политическая неопределенность могут привести к ослаблению местной валюты. Это ухудшает кредитное качество облигаций Беларуси из-за высокой доли валютных заимствований. У страны есть потенциал в полном объеме выполнять свои долговые обязательства,
а также есть доступ к кредитным ресурсам. Но суверенные риски все еще высоки, как и риски финансовой стабильности и платежного баланса. Стоит также отметить, что страна сильно зависит от связей и дотаций России, которая является ключевым торговым партнером. В прошлом году на нее пришлось 45% белорусского экспорта и 50% импорта.
По итогам прошлого года Таджикистан показал:
  • более низкий, чем ожидалось, дефицит бюджета — менее 1% от ВВП;
  • умеренный профицит счета текущих операций, который показывает, что поступлений капитала было все-таки больше, чем оттока, — порядка 3% ВВП;
  • умеренный рост долговой нагрузки — отношение долга к ВВП не превысило 50%;
  • отсутствие планов по привлечению внешних займов на коммерческих условиях.
В этом году Международный валютный фонд прогнозирует рост реального ВВП Таджикистана на 5% год к году, а инфляции — на 8%. Однако, несмотря на успехи, в Таджикистане до сих пор:
  • очень низкие доходы на душу населения;
  • маленькая экономика;
  • большой долг, значительная часть которого в иностранной валюте;
  • низкие валютные резервы по сравнению с внешними обязательствами;
  • ограниченные источники финансирования.
Беларусь (нейтральный прогноз)
Таджикистан (нейтральный прогноз)
Вторая по величине экономика Латинской Америки довольно неплохо выходит из текущего кризиса. В этом году Moody's прогнозирует рост ВВП Мексики на 5,5% год к году. Рейтинговое агентство считает, что сильная экономика США будет стимулировать экспорт продуктов мексиканской обрабатывающей промышленности и способствовать экономическому росту на фоне слабого внутреннего спроса. Центробанк Мексики дает еще более смелые прогнозы. При благоприятных условиях он ожидает рост ВВП на 6,7%, при этом инфляция останется ниже целевого уровня и составит 3,6% по итогам 2021 года.

Из корпоративных эмитентов в Мексике выделим:

1) Pemex
Государственная нефтяная компания, которая для Мексики является одним из главных источников дохода. Государство продолжает поддерживать компанию налоговыми льготами и субсидиями.

2) Unifin
Лизинговая компания, которая уже более 25 лет успешно работает на мексиканском рынке. Ее структура прозрачна, а корпоративное управление качественно. Является крупнейшим в Мексике небанковским финансовым учреждением. Специализируется на сегменте малого и среднего бизнеса, который обеспечивает более 40% ВВП страны.

3) Atento
Крупнейший поставщик услуг по управлению взаимоотношениями с клиентами (CRM) и аутсорсингу бизнес-процессов (BPO) в Латинской Америке. Компания работает в 13 странах, включая латиноамериканские страны и США, с более чем 400 клиентами. Компания базируется не в Мексике, но рыночная доля в этой стране составляет весомые 12%.
Мексика (позитивный прогноз)
Мы меняем наш взгляд на Египет в текущем году на фоне ожидаемых улучшений в макроэкономических параметрах и начинаем позитивно оценивать его государственные облигации. Fitch прогнозирует рост реального ВВП на 3% год к году в финансовом году, заканчивающемся в июне 2021 года. Да, этот показатель ниже средних темпов роста в 2018/19 финансовых годах. Тогда он был на уровне плюс 5,5% год к году. Но восстановление туризма в Египте и судоходства через Суэцкий канал в сочетании с восстановлением всей мировой экономики должно привести к ускорению роста до 6% в 2022 финансовом году.

Из позитивных моментов стоит отметить замедление инфляции. В этом финансовом году она ожидается на уровне 5%, а в следующем — около 7%. Такой рост цен значительно ниже уровня 2019 финансового года, когда инфляция достигала 13%. Также ожидается, что долговая нагрузка (государственный долг к ВВП) достигнет пика в 90% уже в 2021 финансовом году (то есть к середине текущего календарного года), а затем начнет снижаться.

Дефицит счета текущих операций также сокращается. Если в 2019 финансовом году он составлял 3,6%, то в 2020-м опустился до 3,1% ВВП — это чуть более $11 млрд. Сокращения удалось достичь благодаря двум факторам:
  • увеличился приток средств от египтян, которые работают за границей;
  • увеличился приток средств от экспорта, который не связан с нефтью.
Эти два фактора помогли компенсировать снижение доходов от туризма в период пандемии.
Египет (позитивный прогноз)
Выбор аналитиков Тинькофф среди высокодоходных облигаций
Вернуться к стратегии на лето 2021
Делитесь стратегией с друзьями
Хотите больше аналитики?
Переходите на тариф "Премиум" в Тинькофф
1
Расскажите о своих целях

Анкета из 10 вопросов о вашем отношении к риску, целях и опыте инвестиций — займет меньше 5 минут
2
Мы определим ваш инвестпрофиль
По результатам анкеты мы определим ваш инвестиционный профиль — тип поведения на финансовых рынках. От него зависит, какие бумаги вам больше подходят
3
Сформируем инвестиционный портфель
С оптимальным для вас соотношением ценных бумаг, учитывая ваш инвестпрофиль и валюту, в которой вы хотите инвестировать
4
Поможем получить статус квалифицированного инвестора
Чтобы вы получили доступ к бумагам на мировых биржах и внебиржевым инструментам — это бесплатно для клиентов Премиума
Made on
Tilda